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乐居财经 李礼6月19日，国信证券发布房地产行业专题。

核心观点

住房市场研究框架及供需分析：从供需两端分析住房市场，供给分新建住房和存量住房两类，需求主要分三类：新进城人口的居住刚需（至于买还是租，与该群体的支付能力有关）、存量城镇人口的改善置换、旧房被动拆除换居。中国庞大的人口基本盘和极低的城镇化率基数共同造就了世界史上最大规模的城镇人口增量，1996-2019 期间几乎年增 2000 万人，催生了巨大的居住需求，而迅猛的经济发展又提升了居民的支付能力，是地产开发的黄金时代。

中国房地产行业进入结构性分化新阶段：中国地产开发繁荣的主要引擎——城镇人口增量的威力正逐渐削弱，中国已经步入城镇化中后期，且人口总量受少子化和老龄化的影响已进入下行通道。即便如此，房地产销售体量仍有进阶性人口流动和住房改善的需求支撑。尤其不同区域经济发展差异较大，农村人口基本完成向城镇的转移后，仍会持续向高能级城市流动，诞生新的居住需求。未来，房地产的发展不再是全国一盘棋，而会出现明显结构分化，新建住房将集中于经济增长快、人口流入的高能级城市、都市圈、城市群。房地产行业分析亟需进行区域研究：“春江水暖鸭先知”，头部房企自 2018年来大多开始调整拿地重心，房地产开发业务的投资布局策略普遍从全国化布局转向聚焦深耕核心城市和城市群周边。分析各家房企长期深耕战略布局的重点城市基本面，有助于我们判断公司未来的发展潜力。由于位于长三角的省份 GDP 总量及人均水平较高，且相应商品住宅销售金额贡献也较大。基于以上分析，我们将首先推出房地产行业专题：长三角区域系列研究。

长三角宏观地产表现均优于全国整体：长三角包含上海、江苏、浙江、安徽，占地面积 36 万平方公里，2022 年人口 2.37 亿人、创造 GDP 共 29 万亿元、销售商品住宅 3.6 万亿元，以不到 4%的国土面积和 17%的人口占比，贡献了全国 24%的经济总量，并销售了全国 31%的商品住宅。历年来，长三角人口虹吸效应明显，房地产市场发展也相对稳健。2022 年，长三角商品住宅均价为 1.5 万元/㎡，同比+2%，而全国均价为 1.0 万元/㎡，同比-2%；长三角的国有土地使用权出让收入占全国比重为38.4%，较2021年提升4.0个百分点；中国住宅用地出让金收入 TOP20 城市中长三角城市占 10 个，背后反映的是城市开发空间和房企投资信心，可见长三角已稳稳占据房企粮仓地位。

核心城市对人口的吸引力增强，商品住宅销售占比持续提升：对比宏观经济指标并综合考虑省内优势城市及省会地位，我们挑选出上海、杭州、苏州、南京、合肥，这五大核心城市以不到全区 14%的占地面积和 29%的人口占比，贡献了全区 40%的经济总量、并销售了全区 46%的商品住宅。2022 年，长三角核心城市的常住人口较 2006 年增长 46%，而长三角全区人口仅增长 14%。长三角核心城市基本面虽有差异，如上海 GDP 总量、建成区占比、面积生产效率均第一，但房地产发展趋势相同。销售端，均呈现新房承接改善客群、二手承接刚需客群的特征。土地端，住宅用地历年来供应量价均较为合理。

投资建议：深度了解五大核心城市是深度了解长三角地区的关键，后续我们将针对核心城市逐一展开研究，力求把握中国房地产行业结构性分化新阶段的特征。建议关注重仓长三角的房企，如保利发展、华润置地、金地集团。

风险提示：行业基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。